Reporte de mercados

Temas destacados

1. Febrero cerró mixto para los activos de riesgo a nivel global. El S&P 500 retrocedió -1,4%, reflejando una marcada divergencia entre las acciones de “crecimiento” y “valor”: el iShares S&P 500 Growth ETF (IVW) cayó -2,9%, mientras que el iShares S&P 500 Value ETF (IVE) avanzó +0,5%. Al mismo tiempo, el STOXX Europe 600 subió +3,3% y el iShares MSCI Emerging Markets ETF (EEM) ganó +1,1%, aunque el iShares MSCI Brazil ETF (EWZ) se desplomó -4,8%. A su vez, el índice DXY cedió -0,7%, y la tasa de los Treasuries a 10 años bajó de +4,57% a +4,23%. Uno de los temas centrales del mes fue la imposición y amenaza de nuevos aranceles a importaciones de ciertos países por parte de Trump, lo que impactó en la volatilidad de los mercados. Esto se reflejó en el Índice VIX (CBOE Volatility Index), que promedió 21 en la última semana de febrero y primeras tres ruedas de marzo, cuando el resto del segundo mes del año se ubicó en torno a 16.

2. Durante febrero, el Merval en USD retrocedió -15,0%, a contramano de la dinámica que mostraron los mercados emergentes en su conjunto. A nivel local, el mercado ignoró los datos positivos de actividad económica de diciembre, como así también la desaceleración de la inflación desde +2,7% mensual en diciembre a +2,2% en enero, y mostró impaciencia ante la falta de catalizadores, como un nuevo acuerdo con el FMI y avances en la eliminación de controles cambiarios. En relación a esto último, recientemente trascendió que el gobierno buscaría enviar pronto el proyecto de ley para autorizar el entendimiento con el FMI, aunque no incluiría los detalles del mismo. Según el banco UBS, el organismo otorgaría a Argentina alrededor de USD 20.000 M en caso de concretarse la negociación. De ese total, USD 8.000 M corresponderían a nuevo financiamiento, con al menos el 30% disponible este año. Pensando a futuro, reforzamos la postura comentada en el Informe “Análisis y perspectivas financieras 2025”: “Aún existe potencial alcista, pero es improbable que se repitan los rendimientos de 2024, a la vez que es importante tener presente que la relación de riesgo-retorno no está tan clara como antes”. 

3. El informe PAS de la Bolsa de Cereales de Buenos Aires del 26 de febrero destacó que las lluvias registradas a fines de mes en la región central del país mejoraron la condición hídrica de la soja de primera y segunda, mientras que en el norte persistió el clima seco y las altas temperaturas. A nivel nacional, el 67% de la soja presenta una condición de cultivo de normal a excelente, y el 69% mantiene una condición hídrica adecuada/óptima. Además, los lotes en sequía se redujeron del 33% al 31% en la última semana, tras haber alcanzado el 45% a finales de enero. En este contexto, la institución mantiene su proyección de producción en 49,6 MTn, levemente por encima de las 49 MTn estimadas por el USDA en su último informe WASDE y de las 47,5 MTn calculadas por la Bolsa de Comercio de Rosario. Estas cifras también se alinean con las recientes estimaciones de LSEG, que sitúan la producción en 49,5 MTn dentro de un rango de 47,3 MTn a 51,7 MTn.

Según el Informe de la Evolución del Mercado de Cambios y Balance Cambiario del BCRA correspondiente al mes de enero, la cuenta corriente base caja registró un déficit por –USD 1.656,25 M, acumulando así ocho meses en rojo de manera consecutiva. Detrás de las cifras registradas en el primer mes del año, se esconde que el saldo de exportaciones base caja fue superior al devengado, de la mano de cobros anticipados o prefinanciación de exportaciones del sector agroexportador y pese a que el 20% de las operaciones se liquidan al CCL. Asimismo, por segundo mes, los pagos de importaciones resultaron superiores al devengado, lo que sugiere que comenzaría un proceso de reducción de la deuda de importadores. Esto se dio en un contexto dónde la liquidación del complejo agroindustrial alcanzó los USD 2.073 M y creció +36,2% interanual, según datos de CIARA-CEC. Debido a que la baja transitoria de retenciones entró en vigor a partir del 27 de enero, es difícil atribuir a esto la dinámica observada en ese mes. No obstante, en febrero el ingreso de divisas del sector alcanzó USD 2.181 M, avanzando +45,5% interanual, por encima del promedio histórico para el mes de USD 1.220 M.

Editorial

Sin dudas febrero fue un mes negativo para los activos locales, afectados en parte por algunas presiones bajistas internacionales, aunque gran parte de la mala performance se atribuye a la falta de un catalizador local. Así, el Merval medido en dólares cerró en USD 1.821,30, con un retroceso de -15% en el mes y -22% desde los máximos alcanzados a principios de enero. Por su parte, los índices de Bonares y Globales mostraron retornos en dólares negativos por -4,4% y -4,9% en febrero, pasando a estar en rojo en el acumulado del año. Contrario a esta dinámica, la renta fija emergente en dólares (EMB) se revalorizó +2,1% en el segundo mes del año, mientras que aquella de alto rendimiento (EMHY) subió +1,4%.

¿Se presenció un deterioro en la macro local que explique esta dinámica? Los datos parecerían marcar lo contrario. La inflación volvió a desacelerar en enero luego del alza de diciembre, con las expectativas puestas en un camino de baja gradual para los próximos meses, aunque atentos a algunas interrupciones. Además, el año comenzó con superávit financiero por $599.753 M (0,1% del PIB) y superávit comercial por USD 142 M. Quizás más importante, se conoció que el EMAE de diciembre avanzó +0,5% desestacionalizado en la comparativa mensual, encadenando 8 meses consecutivos sin caídas y alcanzando un nivel similar al de agosto 2023. De esta forma, varios analistas coinciden en que la falta de un driver claro explicaría la pausa (y corrección) de los activos luego de varios meses de alzas destacables.

 

"En lo inmediato, el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional tendría el potencial de desbloquear nuevas subas"

 

Un posible impulsor de las cotizaciones podría ser un resultado favorable para el oficialismo en las elecciones legislativas. Habiéndose suspendido las PASO, los comicios tendrán lugar en octubre, dándole al gobierno más tiempo para mostrar buenos resultados de gestión que acompañen la intención de voto. Al respecto, la última medición del Índice de Confianza en el Gobierno elaborado por UTDT se mantuvo por cuarto mes por encima del 50%, situándose el indicador +8,9% y +40,8% por encima de los que mostraban en el mismo período las gestiones de Macri y Fernández, respectivamente. Los estudios demostrando la alta correlación entre este índice y los votos que obtiene el oficialismo permiten pensar en un resultado favorable, aunque todavía parece lejano el momento de acudir a las urnas.

En lo inmediato, el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional tendría el potencial de desbloquear nuevas subas, sujeto a las condiciones del mismo. En los últimos días se conocieron avances en esta materia, luego de varios intercambios entre las partes, con la directora gerente del organismo haciendo mención a los “resultados significativos” del plan argentino. Milei afirmó en la apertura de sesiones ordinarias del Congreso que enviaría a la brevedad el acuerdo para su aprobación, especulando con los términos que tendrá el mismo. El banco UBS se refirió a esto, entendiendo que se otorgaría a Argentina alrededor de USD 20.000 M en caso de concretarse la negociación. De ese total, USD 8.000 millones corresponderían a nuevo financiamiento, un dato confirmado por el ministro Caputo, aunque sin precisar el monto exacto. Este último agregó que el programa se concretará antes de fines de abril y que “no pasará nada” con el tipo de cambio. 

A partir de esto, resulta interesante plantear los escenarios de apreciación para los títulos soberanos en dólares. Como es costumbre, el mismo consiste en simular una convergencia a curvas de rendimiento de mayor calificación crediticia, intentando descifrar la potencial suba en cotización a partir de la compresión de rendimientos. Para esto se eligió el universo de títulos rankeados como CCC (actual calificación de Argentina), B (con emisiones de países como Egipto, El Salvador, Kenya) y BB (Brasil, Guatemala, Sudáfrica, entre otros).

Tomando las cotizaciones actuales para los Globales, las mismas estarían un escalón por encima de aquellas correspondientes a la curva de créditos CCC, con lo cual mayores subas vendrían de la mano de acoplarse a mejores calificaciones. Considerando los créditos B, con rendimientos en zona de 7,7% - 8,8%, la apreciación de los bonos 2029-2030 rondaría +10%, mientras que el tramo medio largo estaría más cercano a +17%. Para más optimistas, aproximarse a títulos BB (con rendimientos en torno a 6% - 6,7%) implicaría revalorizaciones mayores a +30% para los bonos con vencimientos en 2035 o posterior, mientras que los más cortos experimentarían subas más acotadas.

Finalmente, vale la pena mencionar que en base a estos escenarios todavía existe un potencial retorno al posicionarse en estos instrumentos, aunque no de la misma magnitud a la experimentada en los últimos años. Para esto será necesario contar con un catalizador como los ya mencionados, al tiempo que se deberán afianzar los logros económicos obtenidos hasta el momento y avanzar sobre cuestiones todavía pendientes. También deberá monitorearse el contexto internacional, sobre todo en un momento donde prima la incertidumbre ante las políticas que pueda aplicar la reciente administración norteamericana.